09年以来，天然橡胶内外比价一直处于高位，其中2月中旬达到98附近，随后逐渐回落，大部分时间围绕90一线波动，而在本周，上海-东京主力合约比价再次达到99以上的高位，扣除日元汇率因素，两市的价差幅度创下今年以来的新高。由此可见内强外弱的格局，在天然橡胶上表现尤为明显。
对于后市价格的走向，市场出现了明显的分化：贸易商看空而基金看多，不管在东京还是上海都如此。7月1日和2日，我们在南京参加橡胶会议，通过和供应商以及贸易商的交流，获得了一些基本面的信息，整理如下：
供给：主产国减产幅度大于预期，胶农普遍惜售，价格难以下跌
根据以往的经验，7月份之后，不论国内还是东南亚，产量都会大幅增加，而这也是目前天胶价格的最大压力。但是，根据ANRPC公布的数据，主要产胶国的减产和出口下降幅度均超出了预期：
l 泰国前4个月天然橡胶产量下降21.6%。受各种因素影响，包括气候因素、出口需求下降及重植措施；同时出口减少14.6%；
l 印尼1-5月产量较去年同期减少6.5%；出口下降31.4%；
l 马来西亚前5个月天胶产量下滑27.6 %；出口萎缩31.9%；
l 重植及减产措施对越南天胶产量影响较大，1-5月份越南天胶产量与去年同期相比下降21.7%；
l 此外印度前5个月天胶产出也下降了8.7%。，而出口下降幅度达到86%。
而IRSG在6月中旬的预测是，2009年全球天然橡胶需求减少50万吨，与08年总需求970万吨向相比，下降5.2%。按照目前的数据，供给减少的幅度要大于需求的下降。当然，目前东南亚并没有到产量高峰，因此上半年的情况无法代表全年，但至少说明，供给过剩并没有我们当初预估的严重。
在这样一个格局下，东南亚的原料价格难以下跌，胶农惜售情节严重。但是贸易商还是不看好后市，毕竟高产期的产量增加幅度在短期足以构成压力——在需求并没有明显改善的情况下。
需求：下游需求减弱，主要由于企业进货更加谨慎，没有大批量采购
与上半年去库存化以后的大量集中采购相比，现在下游企业拿货颇为谨慎，一方面是经过了去年下半年的暴跌行情心有余悸；另一方面，对下半年的汽车销售仍然无法乐观，毕竟上半年的行情太出乎意料，而且主要由于政策刺激，影响已经消化。
从贸易商了解，目前轮胎企业的原料库存都只有30到45天的使用量，而以前正常是90天。因为轮胎企业认为上半年汽车销售的“井喷行情”很难再延续，而且随着产量增加，原料还会降价。所以最近一段时间，原料价格稍降，轮胎企业就多拿一些货，价格涨了就少拿或不拿，维持低库存。但目前轮胎企业运营仍然很好，开工率与上半年相比变化不大。
因此，贸易商看空的逻辑便十分清晰：
供给方面，东南亚主产区逐渐到了产量高峰期，而国外经济复苏仍不明显；
需求方面，中国上半年汽车产销两旺的局面在下半年难以延续，轮胎企业看空后市从而减少了采购，这一信号传递到贸易商，继而传递到供应商，导致了现货商普遍看跌。但同时他们也认为跌幅有限，因为目前的价格水平不算高，而且主产国的减产和限制出口等价格保护措施已经在发生作用。
而基金看多，则主要受大宗商品普遍上涨的影响。
总结：
无论现货商还是基金，对于行情的判断，都以自身的位置为出发点，存在局限性。根据目前天然橡胶的基本面，我们倾向于长期看多，而短期如果大宗商品没有大幅回调，价格也会难以下跌。主要因为：
1. 供应高峰虽然来临，但主产国的减产幅度超过预期，后期诸如厄尔尼诺、泰国政局动荡等因素，可能会使产量进一步下降，超过需求减少的幅度；
2. 目前国内库存仍然在低位。上期所天胶库存即使在6月仍一直在减少，只有41780吨；而青岛保税区的库存只有3万吨左右；轮胎企业的原料库存也只有高峰期的三分之一。在汽车销售旺盛、轮胎企业满负荷开工的情况下，整个社会的库存量相对偏低；
3. 国内上半年的汽车行情主要由于政策激励，且增长不均衡。但进一步的政策激励（旧车换新车补贴计划细则）将出台，会同时促进大排量汽车和商用车的需求，加上国内经济正在逐步改善，因此下半年的汽车需求可能并没有市场预期的那样悲观；（注：德国以旧换新的政策作用就十分明显）
4. 国外汽车行业在不断改善。最新公布的数据表明，美国6月份汽车销量降幅小于预期，而德国在旧车换新车等政策的激励下，今年上半年的汽车销量达206万辆，同比增加26％，其中6月份单月的销量增加了40％，达43万辆。
但是在目前的情况下，也存在一些不确定性：
1. 大宗商品已经反弹近半年，目前已经到了一个关键的位置，而美元也已经盘整近一个月，即将出现方向；如果商品掉头向下，天然橡胶也会跟随，但国内由于收储价格的支撑，幅度会有限；
2. 美国对于中国轮胎的特保调查，已经确认中国的低价轮胎损害了美国相关行业的利益，下一步是提高关税或限制进口等措施的审议，一旦通过，将严重影响国内轮胎的出口，进而影响天胶需求。
总之，目前的高比价一定会最终被修复，途径是国内补跌或者东京补涨，如果大宗商品就此大幅回调，就会是前者；否则，将通过东京补涨来完成。
混沌投资 李享
